前言

稳定币是一种锚定法定货币或特定现实资产的加密货币，其核心特征是通过与锚定物维持相对固定的兑换比例来规避传统加密货币的高波动性。为实现这一目标，稳定币发行机构需以高流动性资产作为储备金，确保用户可按固定比例自由购买或赎回——例如USDC与美元以1：1锚定，用户存入1美元可获得1单位USDC，赎回时USDC被销毁并返还1美元。随着稳定币的快速发展，其对金融生态的影响与监管需求日益凸显。2025年以来，美国、英国、中国香港等国家和地区密集出台或通过稳定币监管法案，构建以牌照管理、足额储备、反洗钱、信息披露为核心的监管框架，聚焦储备金隔离托管、用户赎回机制、风险防范等关键环节，旨在规范稳定币发展、防范金融风险。本文围绕稳定币的定义与特点、对金融生态的挑战、全球监管形势、储备金管理规则及不同地区监管政策对比展开分析，并总结了稳定币监管的核心启示，为理解这一新兴金融工具的发展与治理提供了全面视角。

一、稳定币监管形势分析

中投产业研究院发布的《2025-2029年中国稳定币行业深度调研及投资前景预测报告》指出，2025年6月18日，中国人民银行行长在2025陆家嘴论坛上首次提及稳定币。事实上，自2025年4月以来，全球范围内针对稳定币的监管框架正经历系统性重构。

美国众议院2025年4月2日通过《稳定币透明与问责法案》，英国金管局2025年5月28日发布稳定币发行及托管提案，香港特区政府2025年5月30日在宪报刊登《稳定币条例》，美国参议院2025年6月17日表决通过《指导与建立美国稳定币国家创新法案》。

此外，全球第二大稳定币USDC的发行商圆环公司于2025年6月5日在纽交所进行首次公开募股，成为该领域首家上市公司。

一系列事件让稳定币迅速成为国际金融市场焦点：究竟什么是稳定币？其对金融生态的影响如何？加强相关监管具有怎样的现实意义？

（一）稳定币是一种锚定现实资产的加密货币

不同于传统加密货币，稳定币的价格与法定货币或特定现实资产挂钩，旨在维持相对固定的兑换比例。持币用户可按照相对固定比例自由购买或赎回稳定币，稳定币发行机构须确保有足够高流动性资产作为储备和准备金以应对用户赎回。以USDC为例，USDC与圆环公司的美元储备保持1：1的兑换比例，当用户存入1美元时，圆环公司向用户提供1单位USDC；当1单位USDC被赎回时，该稳定币被销毁，1美元也返还给用户。

可以说，传统加密货币（如比特币）由于缺乏实物或法币资产支撑，价格浮动完全受市场供求决定，因此价格波动性极大；而稳定币在保持数字资产性质的同时，因其锚定法定货币或现实资产，所以能规避价格风险，这也是稳定币受到市场青睐的最主要原因。

从起源看，稳定币发端于加密资产交易中的“锚定支付”需求。在传统加密交易过程中，加密资产在进入退出、中转停留和结算清算时，会出现价格波动风险，交易方为避免风险，急需一种价格可预测的加密货币作为法币兑换通道和计价资产。为满足这一需求，能在加密交易中锚定固定价格的稳定币作为交易媒介应运而生。

目前，稳定币的应用场景广泛。一是已发展成为连接虚拟资产与现实资产的交易媒介，并在现实世界资产代币化中充当重要载体；二是绝大多数稳定币通常以1：1比例盯住美元，成为世界各种货币的一种汇兑工具，甚至在一些通胀严重国家被居民视为硬通货；三是由于交易速度快、交易成本低、全球化全天候交易不受时空限制，稳定币被用于个人跨境消费支付及金融机构跨境结算清算；四是价格稳定特性使其成为加密资产市场的资金避风港。

布洛克公司（The Block）报告显示，截至2025年6月24日，稳定币已成为加密现货市场中最主要的计价资产，占总交易量的比重超过80%，这也凸显出稳定币在当前加密生态中的核心地位。

（二）挑战传统金融生态

当前全球稳定币市场发展势头迅猛。截至2025年6月，全球稳定币市值接近2500亿美元，在过去12个月增长超过54%，相对于2020年初规模增长超过40倍。

同时，稳定币也正加速融入主流金融体系。2025年以来，在线支付机构贝宝公司（Paypal）、条纹公司（Stripe）等都已推出稳定币支付服务，美国银行、花旗集团、富国银行等大型银行也开始探索发行联合稳定币。尤其是圆环公司正式在纽约证券交易所上市，更标志着数字货币向融入主流金融体系迈出关键一步。

在稳定币全球迅猛发展势头影响下，传统金融生态或将受到深刻挑战。

在支付体系方面，传统跨境支付依赖于国际资金清算系统网络。世界银行数据显示，截至2024年3季度，全球汇款平均费率为6.62%，且联合国2030年可持续发展目标也仅要求将该费用降至不超过3%，到账时间1-5个工作日。而使用稳定币，汇款费率交易成本将低于1%，时间也会缩短至几分钟之内。这意味着稳定币会以更低成本、更高效率的支付结算优势对传统金融支付体系造成冲击。

在货币政策传导方面，截至2025年一季度，泰达币（USDT）和USDC两大稳定币的发行商持有美债储备合计1200亿美元左右，如果将其合为一个“经济体”，其在海外持有美债经济体排名中位列第19位。这就意味着，不断壮大的稳定币市场可能会形成一个大量购入美债但对美债价格不敏感的买家，短期内将压低美债利率，加大美联储的资金回笼压力。而从长期来看，稳定币对银行存款的吸引力可能导致融资活动逐渐向去中心化金融领域转移，削弱货币政策效果，挑战传统传导机制。

此外，稳定币还可能重塑投资者对加密市场的风险与价格认知，影响其在现实证券市场的决策，加剧虚拟资产波动对现实市场的传导。

（三）监管框架加速落地

目前，欧盟、日本、新加坡、阿联酋等已出台稳定币监管法案。2025年，美国、英国、澳大利亚、韩国等十余国也宣布了立法计划。

事实上，稳定币的稳定性并非绝对。由于稳定币发行主体是商业机构而非主权机构，若锚定资产管理不善或出现信用风险，甚至因储备资产流动性与稳定币持有者需求间错位，都可能引发挤兑和脱钩问题。在缺乏监管的情况下，国际市场上就曾发生多起类似事件。因此，美国和香港的法案均参照传统金融机构监管框架，在稳定币发行商的储备资产流动性管理上更为严格。

例如，美国和香港都要求稳定币发行机构的准备金率为100%，且必须锚定法定货币或高流动性资产，并要求对储备资产妥善隔离。在某种意义上，这将强化法币稳定币的主权信用背书。在准入资格方面，二者都实施牌照管理并设立最低资本准入门槛。在风险管理上，都将稳定币纳入反洗钱监管和客户识别监管，并确保用户可按面值赎回，破产时客户资金享有优先清偿权。同时，两地法案也都明确禁止稳定币付息，防止其异化为存款或投资产品，确保其保持“链上现金”的功能。

值得注意的是，2025年初美国白宫发布行政命令，明确表示将“促进合法且可信的美元稳定币在全球的发展”作为维护美元主权地位的政策措施之一。美国立法亦旨在主导全球稳定币监管标准，巩固美元体系规则主导权。

从现状看，盯住美元的稳定币总体市值在全球市场占比超过95%，美元稳定币仍占据主导地位。这似乎表明，稳定币的应用会推动美元化进程。但从趋势来看，美元稳定币流行的同时又伴随着全球“去美元化”加速。因此美元稳定币的流行本身意味着对美元的不信任，更像是对美元的替代而非支持。

近年来，香港数字资产有了长足发展。此次香港《稳定币条例》为稳定币市场监管规则提供了“香港方案”，有助于香港参与全球数字金融中心竞争。特别是《稳定币条例》允许发行人选择不同法币币种作为发行稳定币的锚定法币，将吸引更多全球不同地方机构按实际应用场景在港发行稳定币，提高稳定币发行流动性和香港市场竞争力。

香港财政司司长表示，香港稳慎推进稳定币发展，为全球稳定币市场提供新的范式，体现香港在“一国两制”下“防火墙”和“试验田”的功能，为国家金融发展提供经验和参考。

二、稳定币储备金的管理监管

中投产业研究院发布的《2025-2029年中国稳定币行业深度调研及投资前景预测报告》指出，对于法币支持的稳定币而言，能够确保用户随时赎回法币是核心关键，因此需要对稳定币发行人的储备金进行重点监管。这背后涉及的理论问题是，如果各国对稳定币发行人参照银行或支付机构进行准入和经营监管，那么在稳定币储备金的管理上，是否应参照银行的资本和流动性监管、支付机构的客户备付金要求进行监管？

（一）新加坡对储备金投资和赎回提出明确要求

图表　新加坡对稳定币监管的储备金管理要求

资料来源：中投产业研究院

新加坡金管局的《稳定币监管框架（草案）》对稳定币发行机构的储备金管理和客户赎回提出了相应要求。在资产构成上，新加坡金管局要求稳定币储备金只允许投向现金、现金等价物以及剩余到期日不超过三个月的债券，并对资产的发行主体资质进行了详细规定：要么是政府/央行发行的货币现金，要么是评级在AA-以上的国际机构。在资金托管上，新加坡金管局要求发行方成立信托并开设隔离账户，将自有资产与储备金区分开；对资金托管方的资质则明确规定：必须是在新加坡有托管服务牌照的金融机构，或者在新加坡设有分支机构、信用评分不低于A-的海外机构。因此，在新加坡的稳定币发行机构，必须找一家新加坡本地或在新加坡有分支机构的金融机构合作。在赎回要求上，新加坡金管局要求储备金的每日市值要高于单一法币支持稳定币流通规模的100%，在赎回时按面值赎回，且赎回时长不得超过5天，并须在官网上发布月度审计报告。

（二）欧盟重点监管储备金的隔离托管和及时赎回

欧盟的MiCA对资产参考代币（ART）以及电子支付代币（EMT）的储备资产管理提出了明确要求。为了保护ART的储备资产免受发行人和托管人的债权人索赔，MiCA要求ART的储备资产始终与发行人自身的资产完全隔离，发行人必须将储备资产交给合格信贷机构、投资公司或加密资产服务提供商单独保管，储备资产不得被发行人用于抵押或作为担保。一旦发生损失，托管人必须将与损失资产类型相同或价值相应的加密资产返还给ART发行人，除非托管人能够证明自己可以豁免偿还责任。对于EMT的储备资产管理，MiCA要求发行人需要遵循欧盟《电子货币指令（EMD2）》和《支付服务指令（PSD2）》的保障要求：储备资产在任何时候都不得与支付服务用户以外的任何自然人/法人的资金混合；储备资金应投资于以与EMT参考的货币相同的货币计价资产，以避免跨货币风险；EMT发行人需将储备资产与其他债权人的债权隔离开来。在发行人破产时，MiCA要求ART和EMT持有人得到优先偿付。此外，MiCA对加密资产发行人储备资产的投向与结构做了严格要求，一般的ART和EMT发行人需要将储备资产的30%作为存款存放在信贷机构（银行机构），重要的ART和EMT发行人需要将储备资产的60%作为存款存放在信贷机构。

在赎回机制方面，MiCA要求ART发行人必须建立流动性机制，制定有序赎回代币的计划，以确保资产流动性和客户的赎回要求，如果ART的市场价格与储备资产的价值相差很大，即使发行人没有通过合同授予该权利，ART持有人仍有权直接向发行人赎回ART。但对持有人赎回ART的资金到账时限，MiCA没有给出具体要求，还需跟进欧盟各成员国的具体实施要求。对于EMT，MiCA要求发行人必须随时以面值赎回以现金或贷方转账方式赎回持有EMT的货币价值。赎回条件和费用必须披露。如果EMT发行人在30天内未满足EMT持有人的赎回请求，EMT持有人可以求助于保护资金的托管人和/或代表发行人行事的任何EMT分销商。

（三）美国对稳定币储备金的监管尚在完善中

除了各个州对货币服务商的客户资金管理和赎回做出要求外，2022年6月，纽约州加密货币牌照（BitLicense）颁布了一份《关于发行由美元作为抵押的稳定币的指导意见》，对稳定币发行方提出了以下具体要求：第一，任何受纽约金融服务部（NYDFS）监管的稳定币必须以100%高流动性资产（例如美国国债、货币市场基金等）作为储备金。第二，发行方必须制定明确的稳定币赎回政策，使稳定币持有人可以在短时间内从发行方处以票面价格赎回稳定币。第三，储备金账户不得与发行方的自有资产混淆，且每月须由美国独立注册会计师审核至少一次。此外，2025年2月，美国参议院新提交的《GENIUS法案》要求准备金的总价值至少等于流通中的稳定币规模，并列举发行人可能持有该准备金的资产类别清单，要求发行人每月发布由独立审计师执行的证明，以确认准备金的充足性；众议院提交的《稳定币法案》允许储备金中有更多的资产类别，允许选择反向回购协议和政府货币市场基金作为储备金，并提出如果发行人破产，稳定币持有人优先于所有其他债权。

上述主要国家对稳定币发行机构储备金的监管政策表明，围绕储备资产价值稳定和防范用户挤兑的主线，各国都针对稳定币储备资金的第三方隔离托管、投资资产范围和比例、客户赎回机制和时限，以及发行人破产时的优先偿付顺序等提出了或多或少的要求，已然形成趋势。整体上看，这些要求可视为银行流动性监管要求与支付机构备付金管理要求的综合体。

三、稳定币监管政策对比

2025年6月17日美国参议院投票通过《指导与建立美国稳定币国家创新法案》（《GENIUS法案》），这是美国首个联邦层面的稳定币监管框架。在中国香港，立法会于2025年5月21日通过《稳定币条例草案》（《草案》），并于2025年5月30日刊宪正式将其立法。《草案》建立了法定货币稳定币发行人的牌照制度，是香港虚拟资产领域的里程碑事件。

中投产业研究院发布的《2025-2029年中国稳定币行业深度调研及投资前景预测报告》指出，稳定币监管高度重视反洗钱。获得稳定币的途径有两个，一是通过发币机构铸币，通常只有符合条件的机构客户才有资格铸币，合规发币机构在过程中会履行反洗钱职责进行客户KYC；二是通过交易所购买，合规加密资产交易所在开户过程中也要履行反洗钱职责，目前主流大型的交易所合规审核有越来越严格的趋势。这意味着合规稳定币的发行和交易是有迹可循的，以符合各国关于反洗钱的金融监管要求。

图表　开设账户需要KYC

资料来源：公司官网，中投产业研究院整理

图表　Coinbase&Binance开户要求

资料来源：中投产业研究院

图表　申请Circle Mint账户需要的文件

资料来源：公司官网，中投产业研究院整理

图表　申请Circle Mint账户需要的文件（续）

资料来源：公司官网，中投产业研究院整理

美国和中国香港对于稳定币的立法确立了持牌经营、足额储备、公开透明等原则，以此将稳定币从之前的缺乏监管状态引入到依法合规的轨道上。反洗钱之外，监管的重点是储备资产的充足性以及信息的公开透明。

图表　美国和香港的稳定币法案对于储备资产和信息披露的要求

资料来源：《稳定币条案草例》，《美国GENIUS法案》，中投产业研究院整理

图表　美国和香港的稳定币法案对于储备资产和信息披露的要求（续）

资料来源：《稳定币条案草例》，《美国GENIUS法案》，中投产业研究院整理

四、稳定币监管启示分析

通过上述对一些主要国家和地区稳定币监管政策的梳理和分析，可以得到以下启示：

一是对于新兴技术支撑的金融创新，初期金融监管政策的制定可以遵循“原则先行、渐进完善”的思路。初期要及时跟进业务发展动态，在大致了解创新业务的运营模式和潜在风险后，先制定原则性的监管方案，后续再根据创新发展和风险状况不断修订政策。但长远来看，稳定币、加密货币和去中心化金融（Defi）的运营模式、风险特征与现有金融体系存在非常大的差异，遵循“相同业务、相同风险、相同监管”原则和照搬已有金融体系的监管框架规则并不适合，后续可能需要构建与去中心化金融生态更加适配的金融监管模式和规则。

二是对于新型科技支持的金融创新，金融监管政策实施需要遵循“技术中立、创新监管”的原则。新型技术支撑催生的金融创新，需要用新型技术来改变监管的理念、模式、工具，推行监管数智化转型。例如，在基于区块链和分布式账本的稳定币和加密货币产品和业务中，区块链中包含的信息是通过去中心化的经济共识来验证、由经济激励来保证；而当前监管中数据的可信赖度则是由法律体系、监管当局和监管处罚来保证。鉴此，金融监管部门未来需要将区块链和分布式账本技术应用于金融监管，积极实施“嵌入式监管”。

三是对于新型科技支持的金融创新，金融监管政策实施需要遵循“良性互动、知此知彼”的原则。中投产业研究院发布的《2025-2029年中国稳定币行业深度调研及投资前景预测报告》指出，对于前沿技术推动的金融创新，一开始金融监管部门真正能做的非常有限。这需要监管部门本着开放的监管理念，通过与被监管部门平等开放的交流，深入把握创新的机制和本质，同时让市场主体站在更高层次提升合规理念和风险意识。例如，随着监管政策的持续制定实施，稳定币发行机构的风险意识也在不断提高，2024年8月，稳定币USDC的发行方Circle提出，稳定币需要超越现有巴塞尔银行监管框架的充足资本储备要求，以缓解稳定币、其他法币等值代币及其发行方特有的风险。其据此构建的“代币资本充足框架”（TCAF），采用动态风险敏感模型，从压力测试储备和利益相关方意见入手，同时考虑区块链网络性能和网络安全等技术风险，并通过激励问责来减轻负面风险的外部性。

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