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（来源：复旦金融评论）
■作者：高华声 复旦大学国际金融学院党总支副书记、副院长、金融学教授、博士生导师；林雅恒 公募基金宏观策略分析师
编者按：
中、港、欧、美等监管主体近期以政策、立法与公开声明同频共振，为稳定币市场按下“降温键”。市场与监管共同作用下，稳定币从非理性狂热向理性规范。
稳定币的未来走向如何？高华声与林雅恒在力作《稳定币：数字金融的未来》中，前瞻性地勾勒出稳定币今后的竞争格局与功能边界。
高华声
复旦大学国际金融学院党总支副书记、副院长
金融学教授、博士生导师
谁主沉浮：多元格局下的共存博弈
尽管稳定币市场的竞争日趋激烈，并伴随着网络效应、品牌优势与技术迭代等因素，但它的终极格局很可能并非“一币独大”，而是多种稳定币并存、相互替代、共同演化。
首先，从产品属性来看，稳定币的最大“统一性”——锚定美元、欧元等法币的功能定位——天然抹平了其差异化竞争优势。当所有稳定币都声称1:1锚定同一种货币，并在监管标准趋于统一的前提下实现等额安全保障，用户最终更关注的将不是某个稳定币的品牌，而是其背后基础设施的可用性与流动性。这一机制与用户对传统银行存款的认知无异：绝大多数人并不关心他们的1美元存在哪家银行，而只在乎能否随时用它付款或转账。
其次，在现实操作中，稳定币的竞争往往被“入口控制”所主导。例如，Circle依赖贝莱德与纽约梅隆银行等大型金融机构托管USDC的储备资产，但后者已开始开发自己的代币化解决方案（贝莱德的BUIDL基金）。这意味着USDC未来面临不仅是其他加密项目的挑战，更是来自其自身合作伙伴的“上下游反噬”。一旦这些传统金融机构掌握了底层链上发行、流动性管理和支付接入，稳定币发行方就可能沦为可替代的中间服务商。
与此同时，银行自身也不会坐视稳定币对其支付和存款业务的蚕食。相比推动某个稳定币的胜出，它们更愿意构建一个“可替代、可互通”的稳定币多元格局，并通过自身发行的存款代币（deposit token）或基金型稳定币，嵌入现有的支付网络与清算系统。Visa、万事达、Stripe、Adyen等机构早已在构建这种新型支付生态，确保其客户在任何稳定币之间切换时的顺畅体验——这一切都绕开了“赢家通吃”的路径依赖。
在市场层面，区域性的支付系统、合规要求、消费者偏好也决定了稳定币将形成“多中心、多层次”的地缘格局。美国主导的USDC、USDT，可能在全球流动性市场中继续保持主导，但在亚洲、拉丁美洲、非洲等地区，RegTech合规且本地化的稳定币、新兴银行发行的数字资产，甚至央行数字货币也会成为稳定币功能的竞争者与替代者。Revolut、Monzo、Nubank等拥有牌照的科技公司，将利用其用户基础与监管通道，发展本地化的稳定币入口。
最终，稳定币的可持续竞争优势将不来自“币本身”，而来自其所接入的生态——储备资产管理的效率、支付网络的广度、与传统金融机构的合作深度，乃至DeFi系统的集成程度。在这种环境下，纯粹依赖发行代币的商业模式将愈加脆弱，而那些拥有完整金融基础设施能力或在多个链上运行、支持收益分配与场景落地的稳定币才具备长期生存优势。
因此，未来的稳定币市场或许不会有一个“USDC版的Visa”或“USDT版的PayPal”，而更像是一个以开放标准运作、由多方共建共享的金融网络——其规则、入口与资产层，将由市场、监管与技术共同塑造。
稳定币与央行数字货币“双轨”并行
在全球货币数字化进程中，稳定币与央行数字货币正构建出两条互有交集、竞合并存的发展路径。一方面，二者本质属性不同，代表了公共部门与私营机构在数字金融领域的不同愿景；另一方面，在技术架构、生态连接和政策目标上，二者亦有广泛的合作可能。
从发行逻辑来看，央行数字货币是主权信用的延伸，具备“无限法偿”的法律地位，其功能是现钞的数字化替代，是央行债务的电子镜像。而稳定币则是私人信用的衍生产品，通常以商业银行存款或国债等资产为储备，通过算法或全额质押实现对法币的锚定。前者由国家自上而下推进，强调安全与控制；后者多由市场自下而上发起，注重效率与创新。
在支付机制上，央行数字货币通常采用中心化清算结构，需要央行或指定机构确认交易；而稳定币则更贴近区块链精神，支持点对点的直接转账和去中心化结算，具有更强的灵活性和开放性。这也解释了为什么在零售支付、跨境转账等高频、低门槛场景中，稳定币往往率先落地，并积累了广泛用户基础。
尽管存在潜在竞争，但两者在技术标准、金融稳定、系统互联等方面具有天然的合作空间。许多国家央行明确表示，央行数字货币的设计并非意在替代私人支付系统，而是通过构建“双层结构”实现功能分工：中央银行负责核心清算与金融调控，私营机构则承担钱包运营、用户接入和零售场景拓展。例如，sCBDC（合成型央行数字货币）模式即是代表性路径，其中稳定币由私营机构发行，但100%锚定央行货币，并由央行清算系统提供底层支持，兼顾了灵活性与稳定性。
另一方面，稳定币系统也需央行“补位”。由于多数稳定币通过抵押银行存款间接锚定央行货币，一旦发生系统性挤兑，其脆弱性将显现。因此，将稳定币纳入类似银行监管体系，不仅有助于增强市场信心，也能为跨链清算与链间互操作提供官方支持。未来，若稳定币储备资产可直接托管在央行，或允许稳定币参与央行数字货币系统中的批发清算，将显著提高其合规性与系统集成能力。
中长期看，稳定币与央行数字货币将构成“并轨不融合、协同不替代”的新金融格局。稳定币凭借其灵活部署、跨境流通与DeFi整合能力，在国际支付、金融科技与新兴市场中扮演先锋角色；而央行数字货币则提供公共底座、信任锚点与风险托底功能，为整个数字货币体系提供制度保障与系统支撑。这不仅有利于避免金融脱媒风险，也将推动央行与市场形成更加良性的数字金融分工机制。
因此，未来的数字货币生态，很可能不是“稳定币与央行数字货币”的零和博弈，而是双轨并行、角色互补的“货币协同系统”：一端是主权信用的数字延伸，一端是私营技术的市场拓展，共同推动全球支付系统迈向高效率、强互操作性的新秩序。
超越支付：稳定币市场天地广阔
稳定币之所以具有对传统货币体系产生变革的潜力，在于它不仅是“链上支付工具”，更是多功能数字货币单元，使其逐步从“加密资产体系中的工具币”演变为“全球数字经济系统的底层货币层”。
目前，稳定币应用仍主要集中于加密资产交易和跨境支付场景，但这一局限正在被迅速打破。多方面的因素预示着稳定币将大幅扩容。第一，海外对美元现金的需求正被稳定币替代，尤其是在高通胀经济体和新兴经济体，稳定币更便于保值和转移。第二，家庭与企业正经历短期流动性的重构，将更多流动资金配置于链上稳定币。第三，P2P支付、B2B结算、供应链金融等领域日益数字化，稳定币将成为新兴清算媒介。第四，DeFi、Token化资产（如“链上国债”）、链上金融基础设施的扩展，将需要更加合规和流动的稳定币作为交易媒介。第五，关键国家的监管体系落地、智能合约与跨链互操作的成熟，将推动全球范围内稳定币的大规模采用。
未来，稳定币预计将全面渗透零售消费（如电商、出行、游戏）、企业支付（如结算、工资发放、应付账款）、银行体系（作为存款、结算、融资工具）、全球清算网络（如SWIFT的数字资产对接）、货币政策新工具（如美联储、香港金融管理局对“稳定币版央行数字货币”的关注）等。更重要的是，这一增长还可能只是开始。未来随着美元利息型稳定币的爆发式增长、“链上国债”及现实世界资产交易的规模化，以及主权央行与商业银行对稳定币接受度的提升，稳定币可能迎来从“交易量超越Visa”到“资产体量比肩法币”的全新跃迁阶段。
当前全球M2货币总量已突破90万亿美元，涵盖现金、活期存款和定期存款等广义流动性资产。而截至2025年年中，稳定币的总市值约为2500亿美元，仅占全球M2的0.3%不到。这一微小占比意味着，稳定币的当前发展仍处于极早期阶段，但也预示着其存在着极为广阔的上升空间。
花旗银行在2025年4月的报告中进一步指出，若以监管逐步落地、技术基础设施完善、金融机构全面接入等作为前提条件，到2030年，稳定币的流通规模有望达到1.6万亿至3.7万亿美元，约为此时数据的6至15倍。其中，在乐观情境下，其市值甚至可能接近全球M1供应量的10%，成为重要的全球流通货币形态之一。
□本文摘自《稳定币：数字金融的未来》，略有删改，仅代表作者个人观点，与所在机构无关，仅供读者参考，并不作为投资、会计、法律或税务等领域建议。
□选编 | 潘 琦 复旦大学国际金融学院研究中心
□视觉 |葛雯瑄 复旦大学国际金融学院研究中心
□图源：unsplash
